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文｜郭磊 陈嘉荔
6月好意思国通胀数据开动回升，6 月CPI同比增2.7%，前值2.4%，市集预期2.6%，能源价钱反弹为主要布景。但中枢CPI增速相对讲理，高傲通胀广度与粘性有所升温。6月中枢商品价钱环比回弹至0.2%，前值0%；同比0.7%，前值0.3%，为贯串第二个月回升。6月通胀数据久了关税如实存在影响，但影响斜率暂时偏讲理。
中枢不雅点
6月好意思国通胀数据开动回升，6 月CPI同比增2.7% ，前值2.4%，市集预期2.6%，能源价钱反弹为主要布景。但中枢CPI增速相对讲理，中枢CPI同比增2.9%，前值2.8%，预期2.9%，环比增0.2%，前值0.1%，预期0.3%。克利夫兰联储16% Trimmed‑mean CPI同比增3.17%，前值增3.03%；亚特兰大联储粘性CPI同比增3.30%，前值3.19%，高傲通胀广度与粘性有所升温。
6 月CPI同比增2.7% ，前值2.4%，市集预期2.6%，环比增0.3%，前值0.1%，市集预期0.3%。
能源价钱环比+0.9%，前值-1%，其中，汽油价钱回升为主要布景，环比+1%，前值-2.6%。6月油价回升为主要布景，但由于零卖汽油价经常需要1–3周才十足响应原油波动，是以其冲击仍会在7月链接久了。
食物价钱环比为0.3%，握平于前值。其中，家庭食物（food at home）价钱回升为主要布景，环比+0.3%，前值-0.4%。餐馆用餐价钱+0.3%，前值+0.4%。
中枢CPI同比增2.9%，前值2.8%，预期2.9%，环比增0.2%，前值0.1%，预期0.3%。
6月克利夫兰联储Trimmed Mean CPI为+3.17%，高于前值的+3.03%，为贯串第二个月回升。克利夫兰联储Trimmed CPI是一种剔除极点分项价钱变动后的“中枢”通胀方针：它把当月统共猝然品和服务子项中涨幅跳动第92百分位和跌幅低于第8百分位的最极点约16%的分项剔除，然后对剩余分项按权重计较平均值。这么作念的主义是过滤掉偶发的剧烈价钱波动（如能源、食物等易受季节或供应冲击影响的方式），更好地响应“精深性”或“握续性”的通胀压力，其价钱握续回升则标明通胀压力已从少数极点方式扩散至大多量猝然方式，若Trimmed CPI握续回落，则意味着中枢通胀在回落。
6月亚特兰大联储粘性CPI同比+3.3%，高于前值的+3.19%；亚特兰大联储粘性CPI统计了CPI篮子中，价钱变化相对镇静的方式的通胀率。该方针上升或者回落标明，通胀压力握续时刻较长或者较短。
6月中枢商品价钱环比回弹至0.2%，前值0%；同比0.7%，前值0.3%，为贯串第二个月回升。其中关税影响开动体现，多种中枢商品分项的价钱水平指数相干于其 2023–2024 年趋势线有所回升，比如产品用品（环比+1%）、电器（环比+1.9%）、食物和音频商品（环比+1.1%）、畅互市品（环比+1.4%）、个东谈主电脑（环比+1.4%），但服装（+0.4%）、新车（-0.3%）、二手车（-0.7%）价钱全体仍低于趋势线。这和咱们前期的判断一致，即关税对通胀的影响可能在6月开动久了，但由于产品间的分化和传递时滞，全体通胀回升的幅度和节律偏讲理。
6月中枢商品价钱环比为0.2%，前值+0%。其中关税的影响陈迹开动久了，多种中枢商品分项的价钱水平指数相干于其 2023–2024 年趋势线有所回升，比如产品用品（环比+1%）、电器（环比+1.9%）、食物和音频商品（环比+1.1%）、畅互市品（环比+1.4%）、个东谈主电脑（环比+1.4%）。这和咱们前期的判断一致，即关税对通胀的影响可能在6月开动久了，但由于关税对最终物价的滞后影响，导致全体通胀回升的幅度和节律偏讲理，参见《如何看好意思国5月通胀数据》。
但服装（+0.4%）、新车（-0.3%）、二手车（-0.7%）价钱全体仍低于趋势线。咱们交融，25%汽车关税对汽车价钱的影响仍会迟缓体现，但由于猝然者提前购买以及猝然才气下落而导致需求可能让汽车价钱后续回升的幅度有限。
应该如何交融从关税到最终产品订价的传递经由？好意思国入口价钱指数（不含关税）大致镇定，标明海外厂商并未主动降价，即并非海外厂商接纳了好意思国对外关税影响；价钱初期上行讲理的可能原因是，由于好意思国企业提前囤货、供应商探究、调遣供应链等操作，导致关税对最终物价的传导在初期偏慢。跟着库存迟缓消化，转嫁关税的速率可能会有所加速，咱们瞻望好意思国中枢CPI同比四季度最高回升至3.3%隔邻，其影响在2026年上半年链接，总体揣摸毛糙80bp控制来自关税的特别影响。
企业在搪塞方面并不单好给猝然者提价一种遴荐，而可能通过多元化供应链、调遣供应商、自己接纳关税来指责最终物价的反弹，因此咱们倾向于以为，关税对通胀的影响总体幅度可控，且属于一次性回升。
通过企业微不雅访问可发现，企业一般有5种设施不错缓冲关税老本，离别是（1）领有刚劲订价才气的企业一方面会径直通过提价将关税老本转嫁给末端客户，但也会遴荐自行接纳部分老本以诊疗市集份额。（2）与供应商再行议价。限度宏大、订单量高的龙头企业在采购探究中占据上风，可与供应链伙伴分享关税老本或取得更优惠条件，从而对冲部分利润压力。（3）跨国企业会欺诈世界销售及分娩布局，将产自受关税国度的商品调配至未被加征关税的末端市集。比如好意思国企业若在中国分娩20%的商品、但欧洲收入占比达30%，便可将这部分中国产能转投欧洲销售，以幸免好意思国入口关税。（4）提前囤货，通过提前备货锁定较低的入口老本。（5）散播供应链。陆续上一轮关税周期的教会，企业正通过近岸外包（Nearshoring）或回流好意思国（Reshoring）等决策重塑产能布局：或将部单干厂迁至东南亚低老本国度，或搬至墨西哥以迫临北好意思需求并镌汰物流链，亦或径直将分娩线迁回好意思国以最大化供应安全。
6月中枢服务环比+0.3%，前值0.2%；同比3.6%，握平前值的3.6%。其中OER和主要居所环比保握在0.3%和0.2%低位。超等中枢服务（剔除住房的中枢服务）环比亦回升至+0.21%，前值0.06%；同比+3.0%，前值+2.9%，医疗和交通服务价钱回弹为主要布景。基于6月CPI数据，Cleveland Fed 瞻望6月中枢PCE环比和同比离别为0.2%和2.7%，握平于前值。服务类价钱更多映射需求端，其中机票和栈房价钱链接走弱，可能响应私东谈主部门出行有关的服务猝然需求链接放缓，这少许在前期好意思国个东谈主猝然开销数据中亦有所体现。
住房价钱（shelter）环比增0.3%，前值0.2%。其中OER和主要居所环比保握在0.3%和0.2%低位；外宿（栈房）环比-2.9%，前值-0.1%，响应服务猝然链接弱化。向后看，咱们倾向于以为房租价钱保握低位波动，外宿价钱不摒除链接走弱。
超等中枢服务（剔除住房的中枢服务）环比回升至+0.21%，前值0.06%。其中，医疗和交通服务价钱环比离别回升至0.6%和0.2%，前值离别为+0.2%、-0.2%。聚合前文来看，机票和栈房价钱同期回落可能响应私东谈主部门服务猝然需求一定进度走弱，这少许在前期好意思国个东谈主猝然开销数据中亦有所体现。
6月通胀数据久了关税如实存在影响，但影响斜率暂时偏讲理，两种信息之下好意思联储需更多时刻来作念进一步评估，不恰当快速决策。从6月议息会议来看，服务市集弱化的干线逻辑之下，好意思联储里面关于二次宽松的标的照旧达成基本共鸣，主若是决策时点；咱们交融对好意思联储来说，需要阐明的环节点在于：（1）通胀影响是否是一次性以及讲理；（2）关税是否会导致长久通胀预期脱锚；（3）服务弱化的节律。基准情形下，咱们预期好意思联储四季度启动降息。7月15日彭博联邦基金利率期货隐含的全年降息次数1.8次，前值1.9次。FED WATCH数据高傲市集预期7月约略率不降息，9月降息概率53.5%。数据并未对好意思股订价有显贵影响，好意思股全体在行业逻辑下分化，算力巨头回顾中国市集预期带来信息本事板块高潮；但银行财报欠安导致金融股全体调遣。
6月通胀数据高傲关税对通胀的影响开动久了，但幅度偏讲理，这就意味着好意思联储仍需更多时刻来作念进一步评估。咱们瞻望加征关税会导致价钱出现一次性回弹，但总幅度可能在80bp控制，栽培好意思联储年内降息的合感性。
一方面，如前文所述，企业不错通过自行接纳关税、和供应商再行议价、调遣供应链以及再行囤货将关税老本摊派，因此，若关税由出口商、入口商、猝然者共同承担的假定下，全体通胀影响幅度不错限定在约80bp控制。另一方面，其他通胀下行力量在加强：工资增速放缓、服务猝然需求放缓、房租价钱走弱都带来特别的通胀下行压力，一定进度对冲关税对通胀的上行压力。此外，猝然者长久通胀预期亦有所回落，不再成为退却计谋转向的风险。
服务方面，天然好意思国劳能源市集保握一定韧性，但已开动出现旯旮放缓迹象。6月非农数据中，一是服务扩散指数（表礼服务广度）链接下落，全体扩散指数为2024年8月以来第二次回到50以下；二是服务业服务精深放缓，除零卖和输送业外，其他统共服务部门新增服务都弱于5月；三是服务模式亦有所弱化，服务东谈主口比例从年头的60.1%回落自至59.7%，2024年同期为60%。
好意思联储方面，近期FED环节官员派头亦有所松动。一是好意思联储理事Waller和Bowman走漏7月降息，Bowman默示，即便曩昔通胀月度数据因关税略有走高，只须明确是关税所致，也无谓因此推迟降息，标明计谋制定者对提前降息的费神有所莽撞，计谋转向的阻力指责。二是鲍威尔听证会中表述亦中性偏鸽，他给出两个不错提前降息的情形：（1）如果通胀莫得预期的那么强，（2）如果服务市集超预期走弱。三是6月议息会议纪要高傲，多量（most）与会者以为本年降息应该是合适的（some reduction in the target rate this year would likely be appropriate），况兼关于曩昔降息需要达到的规范也作念了呈报：（1）若通胀影响全体是一次性的或者偏讲理（temporary or modest）; （2）长久通胀预期保握明白；（3）服务市集弱化。
好意思股阐述分化， 算力巨头回顾中国市集带来信息本事板块高潮；但银行财报欠安导致金融股全体调遣。限制7月15日，纳斯达克指数涨0.18%，S&P500指数跌0.4%，谈琼斯工业指数跌0.98%。10年期好意思债收益率回升5bp至4.48%；好意思元指数从98.08回升至98.61。
2025年以来好意思元走弱，至7月15日好意思元指数较昨年临了一个往来日下行9.1%，助推新兴市集股市全体上扬。好意思元走势在中期存在既定逻辑，但下半年内的概略情味身分较多，降息会否有预期差亦然其中之一。这意味着好意思联储降息节律可能是下半年世界金融市集的一个影响变量。
风险领导
]article_adlist-->好意思国经济因好意思联储快速收紧流动性而堕入深度败落，导致好意思联储超预期降息或者提前已毕缩表；好意思国债务上限问题升级，导致好意思债收益率暴跌；俄乌场面升级，激发世界通胀再度升温；西洋银行储蓄震动加速导致信贷松开幅度超预期。
答复信息本撮要选自答复：《广发宏不雅：关税对好意思国通胀的影响开动体现》2025-07-16
答复作家：
郭磊 S0260516070002
陈嘉荔 S0260523120005
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